Please disable Ad Blocker before you can visit the website !!!
thumbnail

Unibail update: kopen, verkopen of vasthouden?

door Joshua   ·  11/09/2020   ·  

Unibail update: kopen, verkopen of vasthouden?

door Joshua   ·  11/09/2020   ·  

Sinds november 2019 heb ik Unibail in mijn portefeuille. De koers stond destijds 3 tot 4 keer hoger dan nu. Bovendien is het dividend van Unibail opgeschort in verband met de wereldwijde gezondheidssituatie. Omdat ik een artikel had geschreven over mijn beweegredenen voor de aanschaf van Unibail hoorde ik de laatste tijd vaak de vraag: wat doe jij nu met Unibail, kopen, verkopen of vasthouden?

Mijn aankoop Unibail

Als eerst zal ik kort samenvatten waarom ik Unibail destijds had aangeschaft. Een completere uitleg kan je vinden in mijn artikel van november 2019.

Unibail Rodamco Westfield is een vastgoedfonds dat zich vooral richt op verhuur van commerciële panden en winkelcentra. Deze winkelcentra zijn met name te vinden in Noord Europa en Noord Amerika. Omdat ze een REIT-status hebben hoeven ze geen belasting te betalen als ze hun winst uitkeren aan de aandeelhouders.

In november van 2019 heb ik 5 stuks Unibail gekocht voor ongeveer € 141 per stuk. Dit was toen een koopje. Destijds was de Net Asset Value (NAV) per aandeel € 216. De NAV is kort gezegd een getal dat de bezittingen minus de schulden per aandeel uitdrukt. Een aandeel Unibail vertegenwoordigde dus een waarde van € 216, maar de koers stond 35% lager. Deze korting en het stevige dividend van 7,5% overtuigde mij om een aantal aandelen te kopen en vast te houden.

De perikelen van 2020

In februari van 2020 daalde de koers van Unibail omdat onder andere UBS het aandeel op hun ‘verkooplijst’ zette. Ondanks dat de winst over 2019 hoger was uitgevallen dan voorspeld vond UBS dat de koers te hoog was ten opzichte van de winst. Zelf heb ik hun beredenering nooit begrepen aangezien de winst juist hoger was uitgevallen en UBS op basis van die lagere winst het aandeel niet op de verkooplijst had gezet. Maar het kwaad was al geschied en de koers daalde richting de € 120.

In de eerste maanden van 2020 speelde daarnaast een aantal wereldwijde problemen. De olieprijs kelderde, de rente werd verder verlaagd en er speelde een gezondheidskwestie. De dalende olieprijs had geen invloed op Unibail. De lagere rente zou een positieve invloed moeten hebben op Unibail. Maar de maatregelen die overheden namen om de gezondheidskwestie aan te pakken zouden de huurders van Unibail fors raken: alle winkelcentra werden gemiddeld 67 dagen gesloten behalve in Nederland en Zweden.

De koers daalde aanzienlijk omdat men dacht dat veel winkels failliet zouden gaan en Unibail daardoor huurders zou verliezen. De koers schommelde een tijdlang tussen de € 40 en de € 70. Vanaf februari heb ik in stapjes bijgekocht om mijn gemiddelde aankoopprijs op de € 107 te krijgen. Momenteel heb ik 14 aandelen in mijn portefeuille.

De halfjaarcijfers zijn op 29 juli 2020 gepresenteerd en daarin zijn de effecten van alle perikelen op de bezettingsgraad en de winstverwachting uitgelegd. Toen bekend werd dat Unibail mogelijk extra aandelen gaat uitgeven om schulden terug te dringen dipte de koers zelfs tot onder de € 40. Hierna ga ik in op de halfjaarresultaten en de mogelijke aandelenemissie.

De halfjaarresultaten van Unibail

Op 29 juli 2020 bracht Unibail de halfjaarresultaten naar buiten. Deze kun je hier lezen. Ik zal de belangrijkste punten toelichten.

Bezoeken aan winkelcentra

De meeste winkelcentra werden in maart gesloten vanwege overheidsmaatregelen. De gemiddelde tijd dat de winkelcentra gesloten waren was 67 dagen. Na de heropeningen was de bezettingsgraad sneller hersteld dan verwacht. Ook keerde er meer publiek terug naar de winkelcentra om te shoppen dan verwacht. Naarmate het leven verder terugkeert naar normaal zullen de winkelcentra steeds meer bezocht worden.

Ontvangen huur

In het eerste kwartaal van 2020 is 94% van de huur ontvangen door Unibail. In het tweede kwartaal is 38% van de huur ontvangen. 3% is kwijtgescholden, 20% is uitgesteld door betalingsregelingen en 39% van de huur is te laat en moeten ze nog ontvangen.

Winst per aandeel

De winst per aandeel (EPS) in het eerste halfjaar van 2020 is € 4,65. De EPS is met € 1,80 gedaald ten opzichte van het eerste half jaar van 2019. Hiervan is € 1,45 te wijten aan de crisis. Hoewel de winst per aandeel dus met 28% is gedaald ten opzichte van 2019 is er nog steeds sprake van winst.

Liquiditeit

Tijdens de crisis heeft URW zich gericht op het behouden van liquiditeit door obligaties uit te geven, te snijden in non-essentiële uitgaven en het schrappen van het dividend. Ze hebben nu 12,7 miljard euro beschikbaar in kredieten en cash. Ze hebben 1,6 miljard euro weten te besparen door af te zien van een aantal ontwikkelingsprojecten. En ondanks de huidige markt hebben ze ook een verkoop van een meerderheidsbelang in een aantal Franse winkelcentra kunnen afronden. Dit heeft ze zo’n 1,8 miljard euro opgeleverd. Ze gaan verder met het oorspronkelijke plan om voor nog eens 4 miljard euro aan winkelcentra en vastgoed te verkopen de komende jaren. Het doel is om hun schulden terug te dringen. Zoals ik in een eerder artikel heb geschreven vind ik dit heel belangrijk tijdens de huidige economische omstandigheden.

De waarde per aandeel

Voorheen drukte Unibail de waarde van haar aandelen uit in Net Asset Value (NAV) conform de richtlijnen van de EPRA. Sinds kort is de EPRA overgestapt van NAV naar Net Reinstatement Value (NRV). Volgens deze waarderingsmethode vertegenwoordigt ieder aandeel een waarde van € 197. Deze waarde gaat uit van de waarde die nodig is om het zelfde bedrijf opnieuw te creëren. Meer over deze nieuwe waarderingsmethode kan je hier lezen. Hoewel de waardering iets lager ligt dan eind 2019 is € 197 per aandeel nog steeds gigantisch vergeleken bij de koers die onder de € 40 ligt.

Vooruitzicht voor 2020

Ze kunnen nog niets zeggen over het verdere verloop van 2020 aangezien er zoveel onzekerheden zijn. Zodra ze belangrijke berichten hebben zullen ze deze plaatsen op hun website. Op 28 oktober presenteren zij in ieder geval de resultaten van het derde kwartaal van 2020.

Het dividend

Vooralsnog is het dividend over 2020 opgeschort. Gezien de omstandigheden lijkt me dat een verstandige beslissing. Ik ben er niet bang voor dat ze voor altijd stoppen met dividend uitkeren aangezien ze hun belastingvrije status verliezen zodra ze hun winst niet uitkeren aan de aandeelhouders. Die belastingvrije status vinden vooral grote investeerders zoals pensioenfondsen fijn. Op die manier komt er zo veel mogelijk in hun pot terecht (die bij hen ook onbelast is). Het lijkt me zeer onwaarschijnlijk dat Unibail voorgoed stopt met dividend uitkeren.

De mogelijke aandelenemissie van Unibail

Op vrijdag 14 augustus om 17:13 uur melde Bloomberg in een artikel dat ze van een bronnen die ‘bekend zijn met de situatie’ dat Unibail een claimemissie zou overwegen. Ze zouden van plan zijn om 3 miljard euro op te halen door deze claimemissie met als doel om hun schulden verder te verlagen. Volgens de bronnen zouden de plannen nog in een heel vroeg stadium verkeren maar zijn er wel al gesprekken geweest met adviseurs over mogelijke claimemissies.

Het is opmerkelijk dat Bloomberg een dergelijk artikel laat op een vrijdagmiddag vlak voor het sluiten van de beurs plaatst. Is dit een kwestie geweest van timing of kwam dit toevallig zo uit? Ik wil ze niet beschuldigen van bepaalde motieven maar ik hou rekening met de mogelijkheid dat dit artikel bewust zo is getimed om de koers te beïnvloeden.

Als reactie op deze geruchten kwam Unibail op zondag 16 augustus met een persbericht waarin ze hebben aangegeven dat ze zich willen richten op schuldenreductie en dat hiervoor alle mogelijkheden worden onderzocht. Hiermee geven ze aan dat er nog geen besluit is genomen tot een eventuele aandelenemissie maar ze sluiten het ook niet uit. Wat er uiteindelijk zal gebeuren zullen we dus moeten afwachten.

Effecten van een mogelijke aandelenemissie

Laten we het scenario van de geruchten nader bekijken. Wat zou er gebeuren als er inderdaad een aandelenemissie van 3 miljard euro zou plaatsvinden?

Verwatering

Normaal gesproken zou een uitgifte van extra aandelen kunnen leiden tot verwatering. De winst moet immers over meer aandelen worden verdeeld dan voorheen. Om dit effect tegen te kunnen gaan zou er hoogstwaarschijnlijk een ‘claimemissie’ worden opgezet. De bestaande aandeelhouders hebben dan de keuze om tegen een kortingstarief extra aandelen bij te kopen om te voorkomen dat hun belang verwatert. Het aantal aandelen dat ze met korting kunnen kopen is afhankelijk van hoeveel aandelen ze bezitten.

In principe kunnen de bestaande aandeelhouders verwatering voorkomen door deel te nemen aan de claimemissie. Als ze dat niet doen dan zal hun winstrecht als volgt verwateren: eind 2019 stond er bijna 32 miljard euro aan aandelenkapitaal op de balans verspreid over ruim 138 miljoen aandelen. Zodra er nog eens 3 miljard euro bijkomt dan zou er bijna 35 miljard euro op de balans staan. Als we de korting even vergeten dan zou een uitgifte van 3 miljard euro gelijk staan aan zo’n 14 miljoen aandelen. Hierdoor zal de eventuele winst moeten worden verdeeld over 10% meer aandeelhouders dan voorheen. Er zal dus een verwatering optreden van zo’n 10%.

Terugdringen schulden

Tot zover de verwatering van de winst. Een ander aspect is wat er zal gebeuren als het nieuw verworven kapitaal wordt gebruikt om schulden af te lossen. Wat is daar het effect van op de winst? Om de effecten te berekenen ga ik uit van de balans per 31 december 2019.

Volgens de jaarrekening van 2019 is de ‘cost of debt’ 1,6%. Dit is een gemiddeld percentage aan rente dat ze over al hun schulden betalen. Als ze de 3 miljard euro die ze aan kapitaal ophalen volledig gebruiken om schulden mee af te lossen dan zouden ze gemiddeld 48 miljoen euro aan rentelasten besparen. Dit is zo’n 4,5% van de winst over 2019. Maar als we er vanuit gaan dat het winstniveau in 2020 zo’n 30% lager komt te liggen dan leidt het aflossen van 3 miljard euro aan schulden tot een winsttoename van zo’n 6,5%. Dat is mooi meegenomen.

Wat ook meespeelt is het volgende. Unibail heeft een kredietruimte tot haar beschikking van ongeveer 10 miljard. Dit krediet is verstrekt op basis van de resultaten en de balans van Unibail. Maar omdat de waardes van winkelcentra onder druk staan is het maar de vraag of Unibail na afloop van dit jaar nog steeds die kredietruimte mag benutten van de bank. Als blijkt dat er te veel schulden zijn ten opzichte van de bezittingen dan zal de bank het krediet willen verlagen. Momenteel is volgens analisten de ‘loan to value’ ongeveer 55%. Dit betekent dat het bedrijf voor 55% gefinancieerd is met schulden en voor 45% met eigen vermogen. Volgens analisten is er minstens 5 miljard nodig om een loan-to-value (LTV) van 45% te behalen. Een lagere LTV is wenselijk als ze gebruik willen maken van de kredietruimte.

Conclusie: Unibail kopen, verkopen of vasthouden?

Met een NRV van € 197 lijkt Unibail een koopje voor een koers van onder de € 40. Aan de andere kant staan de resultaten onder druk en is het dus niet zeker wat de toekomst gaat brengen.

Ik hou Unibail voorlopig vast, ik zal nog niet bijkopen of verkopen. Ik hou ze in ieder geval vast tot 28 oktober wanneer de cijfers van het derde kwartaal 2020 worden gepresenteerd. Als er op een eerder moment wordt aangekondigd dat er een aandelenemissie komt zal ik op deze website aangeven of ik nog steeds ‘vasthou’ of dat ik besluit te kopen of te verkopen.

De effecten van de huidige marktomstandigheden voor de lange termijn zijn nu nog niet goed genoeg zichtbaar. Dat de wereldwijde gezondheidskwestie invloed heeft op de resultaten over 2020 is duidelijk. Maar ik verwacht dat er linksom of rechtsom weer genoeg mensen hun weg naar de winkelcentra weten te vinden.

Als je dit artikel interessant vond laat dat dan weten in de reacties, ik reageer altijd. Als je zelf wil beginnen met beleggen dan raad ik je aan om een rekening bij DEGIRO te openen. DEGIRO heeft een groot aanbod, geen beheerskosten en lage transactiekosten. Bovendien hebben ze een kernselectie met ETF’s en Trackers die je geheel zonder kosten kan aankopen! Via deze link kan je een rekening openen.

Update claimemissie 1 oktober 2020:

In navolging op bovenstaand artikel wil ik de ontwikkeling op het gebied van de claimemissie verder toelichten:

Ik ging bij mijn berekening van destijds uit van een koers die gelijk was aan de waarde van de reeds uitstaande aandelen. Omdat de uitgiftekoers van de nieuwe aandelen nog niet bekend was had ik geen andere manier om mijn berekening te maken. Ik kwam uit op een verwatering van 10%. Inmiddels heeft de Belgische private bank Degroof Petercam aangegeven dat de huidige claimemissie tot een verwatering van 57% zou leiden. Momenteel staan er 138 miljoen aandelen uit. Bij een kapitaaltoename van 3 miljard en een verwatering van 57% zouden er dan 351 miljoen aandelen uitstaan. Dit betekent dat er 213 miljoen aandelen worden uitgegeven tegen een koers van € 14 per aandeel. Hier tegenover staat zo’n € 99 intrinsieke waarde. Dat zou dus een discount van 85% betekenen. Dit lijkt me een vrij sterk verhaal. In hoeverre Degroof Petercam het bij het juiste eind heeft zullen we moeten afwachten. Pas zodra Unibail naar buiten komt met de details van de claimemissie zullen we meer weten. Wordt vervolgd..

 

Dit artikel is geen persoonlijk beleggingsadvies. De auteur heeft zelf een positie in het besproken aandeel. Beleggen kent risico op verlies. 

7 Reacties

  1. Nana

    Beste Joshua,
    Ik heb zelf ook een positie in URW en met veel belangstelling jouw artikel gelezen.
    Hoe sta je er nu in nu de claim emissie aanstaande is: Unibail kopen, verkopen of vasthouden?

    Ik had ook nog vraag betreffende de emissie zelf:
    is het zonder meer voordeliger om je claimrecht uit te oefenen of kan verkoop daarvan ook enig voordeel opleveren?

    Mvg,
    Nana

    1. Joshua

      Hi Nana,

      Dankjewel voor je reactie!

      Momenteel hou ik Unibail nog even vast. Ik wacht nog even tot er meer informatie over de claimemissie naar buiten komt. Momenteel is het niet duidelijk wat de uitgiftekoers zal zijn. Of het voordeliger is om het claimrecht te verhandelen zullen we helaas ook nog even moeten afwachten. Zodra het bekend wordt zal ik er een artikel over schrijven/een update plaatsen!

      Mvg, Joshua

      1. Nana

        Bedankt voor de reactie. Ik zie uit naar de update.

        Mvg,
        Nana

  2. Wim

    Ik heb geen aandelen in mijn bezit van UBL maar overweeg deze via een geschreven P optie te verkrijgen of de premie te innen .
    De optiepremies van UBL zijn vrij hoog dat geeft nog een leuke korting als ik verplicht wordt deze te kopen .
    Ik denk aan P nov 2020 26.00 te ontvangen premie +/- €1,50

  3. Wim

    Beste Joshua

    Ik heb geen reactie ontvangen
    mbt schrijven op het aandeel Unibail
    en de te ontvangen premie
    de premie is momenteel vrij hoog zou dat
    Niet een goede strategie zijn ?

    Groet
    Wim

    1. Joshua

      Beste Wim,

      Bedankt voor je reacties! In principe klinkt dat als een goede strategie, dat zijn flinke premies. De koers zal vermoedelijk dalen als de claimemissie doorgaat, maar zal stijgen als de claimemissie wordt afgeblazen. In het eerste scenario vraag ik me af hoever de koers nog kán dalen en kan je de premies beschouwen als korting en in het tweede scenario heb je lekker premies gekregen.

      Groeten,

      Joshua

      1. Wim Koenes

        Dag Joshua ,
        Bedankt voor je antwoord , het kan natuurlijk beide kanten op
        zoals we zagen onlangs bij Fugro maar helaas is dat geen
        zekerheid dat het ook bij UBL gaat gebeuren .
        Ik las onlangs een analyse van Geert Schaaij die bij een zeer
        negatieve scenario waarin de totale portefeuille met 50% zou worden afgewaardeerd na de emissie van €3,5 miljard en hierdoor verwatering van 78% de intrinsieke waarde per aandeel wordt dan
        € 103.50 De portefeuille bestaat voor 80% uit winkelcentra en als de totale portefeuille dan voor 50% zou moeten worden afgewaardeerd komt de intrinsieke waarde per aandeel uit op €51,50 .
        Zijn stelling is stevig vasthouden als je ze bezit ., wie mooie winsten wil realiseren moet kopen als iedereen van zijn aandelen af wil en dat is nu !

Geef een reactie